Повышение в последний год курса доллара, обусловленное падением мировой цены нефти, оживлением экономического роста в США, ослаблением евро и некоторых других валют, происходило на фоне целого ряда противоречивых событий в мировой экономике и, главным образом по этим причинам, сопровождалось противоречивыми оценками. Активизировалась критика доллара как мировой валюты, аргументирующая в качестве ее главного недостатка чрезмерную волатильность курса. Вновь зазвучали призывы к возрождению положения золота в качестве основы мировой валютной системы. Ряд стран, в особенности Китай, предпринимают усилия для сокращения масштабов использования доллара в своих внешнеторговых расчетах.

Следует отметить, что американская валюта является постоянным объектом внимания многих экономистов в США и за их пределами, а происходящие с ней периодические потрясения уже многократно порождали предсказания ее близкого крушения, которые, однако, так и не стали реальностью. Вместе с тем, процессы глобализации, изменившие за последние несколько десятилетий облик мирового хозяйства, не могли не повлиять на позиции валюты страны, выступающей экономическим лидером в мировой экономике. В то же время опыт преодоления финансово-экономического кризиса 2008-2009 гг., который из-за его масштабов любители красного словца стали называть «Великой рецессией», показал, что американская валюта при поддержке со стороны антикризисного регулирования способна выдерживать значительные экономические трудности и угрозы.

Однако, финансово-экономический кризис 2008-2009 гг. и последовавшие за ним волны кризисных потрясений в Европе, затяжной спад в Японии, пертурбации на нефтяном рынке – не исчерпывают перечень крупных перемен в мировом хозяйстве в начале XXI века. Большие сдвиги в структуре мировой экономики с далеко идущими последствиями влечет за собой экономическое восхождение Китая, а также других стран БРИКС. Наконец, среди новых явлений в мировой экономике следует особо отметить создание двух глобальных интеграционных группировок – Транстихоокеанского и Трансатлантического партнерств. Создание двух этих образований открывает новую страницу в мировых интеграционных процессах и в расстановке позиций лидерства и партнерства среди участников мирового хозяйства. Все указанные процессы находят свое отражение в мировой валютно-финансовой системе и позиции доллара. С учетом отмеченного, представляется уместным проанализировать часто обсуждаемые угрозы доллару на предмет их реального значения и разобраться в природе и масштабах различных угроз.

Одной из наиболее сильных угроз стабильности экономики США и положению доллара считается стремительно выросший за последние годы государственный долг США. Действительно, величина этого долга только за последнее десятилетие выросла в несколько раз: в 2006 г. она составила 7,9 трлн. долл., а в начале 2016 г. превысила 19 трлн. долл. Понятное дело, что государственный долг – прямое следствие дефицита федерального бюджета, который служил одним из главных инструментов антикризисной политики и политики стимулирования роста после завершения кризиса.

Таблица 1. Дефициты федерального бюджета США, финансовые годы, млрд. долл.<table class="docx-publication-table"><tr><td class="docx-publication-cell"> Годы</td><td class="docx-publication-cell"> Дефициты</td><td class="docx-publication-cell"> Годы</td><td class="docx-publication-cell"> Дефициты</td><td class="docx-publication-cell"> Годы</td><td class="docx-publication-cell"> Дефициты</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> 2007</td><td class="docx-publication-cell"> 161</td><td class="docx-publication-cell"> 2010</td><td class="docx-publication-cell"> 1295</td><td class="docx-publication-cell"> 2013</td><td class="docx-publication-cell"> 680</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> 2008</td><td class="docx-publication-cell"> 459</td><td class="docx-publication-cell"> 2011</td><td class="docx-publication-cell"> 1300</td><td class="docx-publication-cell"> 2014</td><td class="docx-publication-cell"> 485</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> 2009</td><td class="docx-publication-cell"> 1413</td><td class="docx-publication-cell"> 2012</td><td class="docx-publication-cell"> 1087</td><td class="docx-publication-cell"> 2015</td><td class="docx-publication-cell"> 439</td></tr></table>

По приведенным в таблице данным можно видеть, как резко возросла величина бюджетного дефицита в 2009 финансовом году, причем источник этого роста хорошо известен – это принятые в октябре 2008 г. и в феврале 2009 г. программы противодействия кризису с объемами затрат в размере 700 и 787 млрд. долл. соответственно. Сам размер этих затрат стал новым явлением в антикризисной политике – это было возмещение финансовых потерь частного бизнеса (в основном в банковском деле и в сфере ипотеки) в необычно крупных размерах, несмотря на опасения породить инфляционный кризис. Поведение экономики в последующие годы показало оправданность избранного подхода – хотя финансово-экономический кризис приобрел мировые масштабы, он не сопровождался в США сильной инфляцией, темпы которой в период 2008-2014 гг. не выходили за пределы 2% в год. [1]

Для понимания причин устойчивости экономики и финансовой системы США к негативному влиянию государственного долга следует исходить из особенностей строения финансовой системы США, в которой большая роль принадлежит небанковским финансовым институтам, привлекающим средства населения и управляющим крупными финансовыми ресурсами. Речь идет о накопительных пенсионных фондах, о именуемых в США взаимными фондах коллективного инвестирования, о компаниях страхования жизни, которые вместе принято называть институциональными инвесторами, а также о некоторых других финансовых институтах, помимо банков, привлекающих средства населения.

Существует основательно разработанная теория и накоплена большая практика управления крупными массивами финансовых ресурсов. Одним из ключевых условий устойчивости и эффективности этих денежных фондов является обязательное условие инвестирования значительной их части в надежные активы, обеспечивающие, в первую очередь, сохранность вложенных средств. Данное условие подчеркивает важное свойство финансовых заимствований – с одной стороны, они порождают долговые обязательства, с другой стороны, они выступают вместилищем денежных сбережений для их сохранения и приумножения. Традиция держать определенную долю своих сбережений в надежных финансовых активах, среди которых первое место принадлежит гособлигациям США, распространена среди всех категорий инвесторов: от домохозяйств до иностранных институтов.

Уместно вспомнить, что первый накопительный пенсионный фонд при частной компании создала в 1950 г. фирма «Дженерал моторс». Далее надо помнить, что для становления финансовых институтов в качестве заметных по влиянию учреждений необходимо некоторое время, чтобы они накопили деньги, опыт, устойчивость. Эти качества накопительные фонды приобрели примерно к началу 1960-х годов – времени становления среднего класса в США благодаря росту экономики страны и доходов населения после второй мировой войны. К этому же времени относится и становление взаимных фондов, привлекающих средства тех, кто самостоятельно не рисковал совершать финансовые операции.

Теперь следует помнить, что значительными массивами государственных облигаций традиционно владеют коммерческие банки, которым по Закону Гласс-Стигала было запрещено совершать операции с акциями и облигациями корпораций. Хотя Закон о финансовой модернизации Грэмма-Лич-Блайли от 1999 г. отменил некоторые из этих ограничений, традиция банков держать значительные массивы гособлигаций осталась. Обычно банки держат гособлигации для операций репо на рынке и с ФРС. [2] Значительными массивами гособлигаций также традиционно владеет население ради сохранения соответствующей части своих сбережений.

Сформировавшаяся потребность указанных институтов в надежных финансовых инструментах для инвестирования с целью сохранения доверенных в управление денежных ресурсов, плюс аналогичная потребность иностранных центральных банков, а также склонность населения инвестировать в эти активы для сохранения сбережений – создала условия для безболезненного существования дефицита федерального бюджета и его бесперебойного финансирования посредством выпуска государственных облигаций.

Таблица 2. Основные держатели казначейских облигаций США, млрд. долл.<table class="docx-publication-table"><tr><td class="docx-publication-cell">  </td><td class="docx-publication-cell"> 1965</td><td class="docx-publication-cell"> 1980</td><td class="docx-publication-cell"> 1990</td><td class="docx-publication-cell"> 2000</td><td class="docx-publication-cell"> 2010</td><td class="docx-publication-cell"> 2014</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Всего на конец года</td><td class="docx-publication-cell"> 257</td><td class="docx-publication-cell"> 730</td><td class="docx-publication-cell"> 2466</td><td class="docx-publication-cell"> 3358</td><td class="docx-publication-cell"> 9361</td><td class="docx-publication-cell"> 14417</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Домохозяйства</td><td class="docx-publication-cell"> 75</td><td class="docx-publication-cell"> 160</td><td class="docx-publication-cell"> 495</td><td class="docx-publication-cell"> 635</td><td class="docx-publication-cell"> 1079</td><td class="docx-publication-cell"> 895</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Власти штатов и МОВ*</td><td class="docx-publication-cell"> 19</td><td class="docx-publication-cell"> 93</td><td class="docx-publication-cell"> 411</td><td class="docx-publication-cell"> 236</td><td class="docx-publication-cell"> 520</td><td class="docx-publication-cell"> 637</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Монетарные власти</td><td class="docx-publication-cell"> 41</td><td class="docx-publication-cell"> 119</td><td class="docx-publication-cell"> 235</td><td class="docx-publication-cell"> 512</td><td class="docx-publication-cell"> 1021</td><td class="docx-publication-cell"> 2461</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Коммерческие банки</td><td class="docx-publication-cell"> 60</td><td class="docx-publication-cell"> 111</td><td class="docx-publication-cell"> 172</td><td class="docx-publication-cell"> 184</td><td class="docx-publication-cell"> 298</td><td class="docx-publication-cell"> 420</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Институцион. Инвесторы</td><td class="docx-publication-cell"> 24</td><td class="docx-publication-cell"> 75</td><td class="docx-publication-cell"> 594</td><td class="docx-publication-cell"> 259</td><td class="docx-publication-cell"> 1686</td><td class="docx-publication-cell"> 3436</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Иностранные держатели</td><td class="docx-publication-cell"> 13</td><td class="docx-publication-cell"> 127</td><td class="docx-publication-cell"> 438</td><td class="docx-publication-cell"> 1026</td><td class="docx-publication-cell"> 4394</td><td class="docx-publication-cell"> 6156</td></tr></table>

Примечание. Показатели округлены. Мелкие инвесторы пропущены. * - МОВ – местные органы власти.

Приведенные данные обнаруживают интересные тенденции. Например, величина гособлигаций во владении населения по мере роста государственного долга заметно растет в абсолютном выражении, но доля домохозяйств среди держателей снижается, а сильнее всего растут и величина суммы, и доля в составе держателей у институциональных и иностранных инвесторов, которые придерживаются определенных правил хранения своих средств.

В конечном счете, устойчивость отмеченной потребности в надежных финансовых активах для хранения сбережений делает возможным безболезненное существование дефицита федерального бюджета США, если его величина поддерживается в размерах, соответствующих этой потребности. Следует видеть и полезность этого явления, позволяющего государству заимствовать недостающие средства, а финансовым инвесторам получать актив для надежного размещения денежных сбережений. Но далее возникает проблема умелого управления бюджетным дефицитом и государственным долгом. Не следует при этом придавать слишком большое значение сакральным цифрам, которыми любят оперировать журналисты для придания остроты своим публикациям. Так было, когда величина госдолга США в 2012 г. достигла, а затем и превысила показатель 100% ВВП. Последующая практика показала, что экономика и финансовая система США способна устойчиво функционировать при подобной величине государственного долга.

Вместе с тем, не следует и закрывать глаза на реальную угрозу со стороны чрезмерного госдолга для экономики и финансовой системы США, но при этом необходимо ясно понимать, в чем она проявляется. Дело в том, что финансирование больших величин дефицита государственного бюджета посредством выпуска облигаций приводит в действие известный механизм вытеснения, когда государство вычерпывает доступные средства с кредитного рынка, лишая ресурсов для заимствования других участников хозяйственной жизни – производственные корпорации, сектор жилищного строительства и банки. Кроме того, происходит рост суммы процентов по госдолгу в государственном бюджете страны. Наконец, в какой-то момент национальный и мировой рынок облигаций оказывается насыщен, и размещение государственных обязательств встречает растущие трудности. Поэтому можно согласиться с тем, что в условиях США достижение и последующее превышение государственным долгом величины, равной 100% ВВП, должно служить поводом для озабоченности, но не признаком приближения катастрофы.

С финансированием дефицита федерального бюджета тесно связана проблема эмиссии долларов центральным банком США – ФРС. Существует стойкое убеждение, что Америка злоупотребляет положением доллара в качестве мировой валюты, финансируя свои дефициты простой денежной эмиссией. Конечно, такой подход представляет собой упрощение, предназначенное для доступного объяснения происходящих процессов широкому кругу читателей или слушателей. Однако, многократное повторение этого тезиса по разным поводам превращает указанное утверждение в нечто само собой разумеющееся. Реальный механизм выпуска облигаций и эмиссии денег находятся в гораздо более сложной связи, которая заслуживает анализа.

Начнем с того, что в современной экономике функционируют кредитные деньги, которые являются символическими и происходят из долговых обязательств. Любителям задавать сакраментальный вопрос: «Чем обеспечены эти деньги?», ответим, что кредитные деньги, как и деньги вообще, представляют собой средство для выражения ценности (стоимости) товарных ресурсов, и они обеспечены всеми теми ценностями – товарами, услугами, ресурсами, структурами бизнеса и т.п. – которые можно за эти деньги купить. В наше время они в преобладающей мере функционируют в виде записей на счетах в финансовых институтах и только в сравнительно небольшом объеме - в виде наличных банкнот. Вследствие своей символической формы кредитные деньги требуют надежной системы организации их обращения силами государства, а также умного управления посредством государственного регулирования и кредитно-денежной политики.

Опыт антикризисной политики в США в 2008-2009 гг. и стимулирования роста экономики в последующие годы показал, что существуют довольно широкие горизонты использования эмиссии денег для преодоления экономических трудностей и стимулирования развития. При этом эмиссия не является произвольной мерой, а тесно связана с системой государственных долговых обязательств.

Потребность в эмиссии долларов силами ФРС была обусловлена тем, что результатом дефицитного финансирования как средства подавления кризиса в 2008-2009 гг. стало практическое опустошение кредитного рынка США в эти годы вследствие упомянутого эффекта вытеснения.

Не вдаваясь здесь в тонкости анализа статистики кредитного рынка США, отметим, что в 2007 г., в год подъема экономики, при сравнительно небольшом дефиците государственного бюджета, департамент финансов вывел с кредитного рынка путем выпуска и размещения казначейских облигаций около 6% доступных для заимствований средств. Но уже в 2009 г., когда вступили в силу отмеченные выше принятые Конгрессом антикризисные программы, департамент финансов сумел посредством выпуска казначейских облигаций мобилизовать более 90% доступных на рынке кредитных ресурсов, и в последующие три года также вычерпывал практически все эти ресурсы, вытесняя с кредитного рынка других традиционных участников заимствований - корпорации, банки, ипотечное финансирование и потребительский кредит. [3] Следует принимать во внимание исключительно важную роль, которую сыграли для обеспечения успешности такой политики, действия ФРС по снижению процентных ставок: ставка по федеральным фондам (нечто похожее на ключевую ставку) была в несколько приемов понижена от 5,75% в августе 2007 г. до 0,0 – 0,25% в ноябре 2008 г. и удерживалась на этом уровне до начала 2015 г. При общем низком уровне процентных ставок на финансовом рынке США, казначейские облигации сроком на 10 лет со ставкой 2,3% и сроком на 30 лет со ставкой 3,4% оказались выгодным и надежным инструментов для инвесторов.

Оказав содействие департаменту финансов в размещении столь больших объемов облигаций, ФРС с тревогой обнаружила опустошение кредитного рынка и должна была найти ответ на этот вызов. Известно, что в годы кризиса образуется относительный избыток кредитных ресурсов, но на этот раз возник их явный дефицит, что расценивалось как препятствие для сил экономического роста. ФРС приняла этот вызов, полагая своей задачей возмещение кредитному рынку некоторой части изъятых у него государством денежных ресурсов, с целью сделать их доступными для структур бизнеса и поощрения обращения бизнеса за ними на этот рынок. По оценкам специалистов и данным статистики самой ФРС, в результате операций по выкупу государственных и обеспеченных ипотеками облигаций, которые были названы количественным смягчением, за период 2008-2014 гг. ФРС накачала в экономику денежные средства на общую сумму более 4,5 трлн. долл. [4]

Отмеченная сумма представляет собой в наше время ровно четверть государственного долга США, которую ФРС перевела на свой баланс. Действия ФРС широко обсуждались в научных публикациях и в прессе, и везде они однозначно характеризовались с осуждением, как производство денег "из воздуха", что вполне соответствовало действительности. Однако, думается, что за всеми этими нелицеприятными оценками остается в тени более глубокое содержание отмеченных мер ФРС.

Во-первых, ошибочно считать, что произошло финансирование четверти государственного долга путем печатания денег, хотя и не прямо, а окольным путем. На деле, государство путем размещения облигаций получило в бюджет нормальные доллары и стало их расходовать на выполнение своих задач. Меры ФРС по выкупу части указанных облигаций - это своеобразный вторичный рынок, где ФРС действует как монополист по своей программе.

Прямые цели мер ФРС понятны - возместить рынку кредитные ресурсы, изъятые государством путем размещения облигаций, и таким образом, в сочетании с низким уровнем процентных ставок, сделать денежные ресурсы доступными для бизнеса. Специалисты, путем анализа поведения биржевого индекса S&P 500 утверждают, что такая политика возымела свое позитивное воздействие на экономику США (См. рис 1.). На рисунке стрелками обозначены моменты начала и окончания программ количественного смягчения и видно, что их проведение совпадает с повышательными подвижками в экономике США, которые получили отражение в поведении индекса S&P 500 в период 2008-2014 гг., (График из сообщения американской консалтинговой компании “Money Morning”).

По ходу выполнения своей программы по подавлению кризиса и стимулированию роста экономики ФРС опробовала новое сочетание средств регулирования - акцент на низкий уровень ставок процента и массированные операции на открытом рынке, что сделало ненужным изменение нормы обязательных резервов. В результате поступления значительных денежных средств по линии выкупа облигаций, на резервных счетах американских банков образовались огромные суммы, многократно превышающие величину обязательных резервов. Как можно видеть по данным, приведенным ниже в таблице, сумма обязательных резервов на счетах частных кредитных учреждений с лихвой перекрывала установленный минимум, благодаря чему вопрос о соблюдении требований обязательных резервов для банков отпал. Примечательно, что значительная масса денежных ресурсов, выпущенных по линии количественного смягчения, не была востребована бизнесом и осталась без движения.

Таблица 3. Резервы депозитных институтов США, млрд. долл.<table class="docx-publication-table"><tr><td class="docx-publication-cell"> Резервы, структура</td><td class="docx-publication-cell"> 2000</td><td class="docx-publication-cell"> 2007</td><td class="docx-publication-cell"> 2008</td><td class="docx-publication-cell"> 2010</td><td class="docx-publication-cell"> 2012</td><td class="docx-publication-cell"> 2014</td><td class="docx-publication-cell"> 2015 июль</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Всего, в том числе</td><td class="docx-publication-cell"> 38,69</td><td class="docx-publication-cell"> 43,13</td><td class="docx-publication-cell"> 860,0</td><td class="docx-publication-cell"> 1077,36</td><td class="docx-publication-cell"> 1569,02</td><td class="docx-publication-cell"> 2666</td><td class="docx-publication-cell"> 2649,3</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Обязательные</td><td class="docx-publication-cell"> 37,38</td><td class="docx-publication-cell"> 41,35</td><td class="docx-publication-cell"> 48,0</td><td class="docx-publication-cell"> 70,72</td><td class="docx-publication-cell"> 110,27</td><td class="docx-publication-cell"> 142,0</td><td class="docx-publication-cell"> 150,3</td></tr><tr><td class="docx-publication-cell"> Превышение</td><td class="docx-publication-cell"> 1,33</td><td class="docx-publication-cell"> 1,79</td><td class="docx-publication-cell"> 812</td><td class="docx-publication-cell"> 1006,64</td><td class="docx-publication-cell"> 1458,75</td><td class="docx-publication-cell"> 2524</td><td class="docx-publication-cell"> 2499</td></tr></table>

Источник: Статистика ФРС.

Оседанию средств на резервных счетах депозитных учреждений способствовали выплаты процентов со стороны ФРС по этим счетам. В результате у банков не было ни причин для беспокойства по поводу этих счетов, ни достаточно сильных стимулов, чтобы искать более доходное приложение данным средствам. После завершения программы количественного смягчения, к концу 2014 г. на резервных счетах кредитных учреждений США находилось 2666 млрд. долл., то есть более половины той суммы денег, которая была введена в экономику США силами ФРС за период с 2008-2014 гг. по линии операций на открытом рынке. [5] Оставаясь в стенах ФРС, средства на резервных счетах не включались в реальный денежный оборот, и в этом может состоять одна из причин, по которым не происходило ускорение инфляции в экономике США. Вместе с тем, наличие резерва средств, готовых для предоставления бизнесу, видимо, давало ему некоторую уверенность в благополучном ходе дел.

В целом успешная политика ФРС открыла новый источник противодействия кризису и стимулирования роста экономики. Повторение этой политики в действиях ЕЦБ в Европе и Банка Японии привело к распространению практики занижения процентных ставок и нагнетания денег как характерному явлению современности.

Для начала отметим очевидные эффекты этой политики. Начнем с низкого уровня ставок процента. Он создал условия для успешного размещения государственных облигаций. При этом он позволил предложить сравнительно низкие ставки по гособлигациям и обеспечил низкие размеры платежей по госдолгу. Тем самым были обеспечены условия для безопасного финансирования дефицита федерального бюджета. Кроме того, при низких ставках процента возрастают курсы акций, что позволяет даже скромному бизнесу выглядеть привлекательно.

<p>Таблица 4. Ставки процента по различным активам, %</p> <table class="docx-publication-table"> <tbody> <tr> <td class="docx-publication-cell" rowspan="2">Даты</td> <td class="docx-publication-cell" colspan="2">Казн. Векселя</td> <td class="docx-publication-cell" colspan="3">Казнач. облигации</td> <td class="docx-publication-cell" rowspan="2">Прайм рейт</td> <td class="docx-publication-cell" rowspan="2">Банк депозит*</td> <td class="docx-publication-cell" rowspan="2">Рост цен**</td> </tr> <tr> <td class="docx-publication-cell">3 мес.</td> <td class="docx-publication-cell">6 мес.</td> <td class="docx-publication-cell">3 года</td> <td class="docx-publication-cell">10 лет</td> <td class="docx-publication-cell">30 лет</td> </tr> <tr> <td class="docx-publication-cell">2010 янв.</td> <td class="docx-publication-cell">0,06</td> <td class="docx-publication-cell">0,15</td> <td class="docx-publication-cell">1,49</td> <td class="docx-publication-cell">3,73</td> <td class="docx-publication-cell">4,60</td> <td class="docx-publication-cell">3,25</td> <td class="docx-publication-cell">1,5 - 2</td> <td class="docx-publication-cell">2,7</td> </tr> <tr> <td class="docx-publication-cell">2010 дек.</td> <td class="docx-publication-cell">0,15</td> <td class="docx-publication-cell">0,20</td> <td class="docx-publication-cell">0,99</td> <td class="docx-publication-cell">3,29</td> <td class="docx-publication-cell">4,42</td> <td class="docx-publication-cell">3,25</td> <td class="docx-publication-cell">1,5 - 2</td> <td class="docx-publication-cell">1,5</td> </tr> <tr> <td class="docx-publication-cell">2011 дек.</td> <td class="docx-publication-cell">0,2</td> <td class="docx-publication-cell">0,5</td> <td class="docx-publication-cell">0,39</td> <td class="docx-publication-cell">1,98</td> <td class="docx-publication-cell">2,98</td> <td class="docx-publication-cell">3,25</td> <td class="docx-publication-cell">1,5 - 2</td> <td class="docx-publication-cell">3,0</td> </tr> <tr> <td class="docx-publication-cell">2012 дек.</td> <td class="docx-publication-cell">0,08</td> <td class="docx-publication-cell">0,12</td> <td class="docx-publication-cell">0,35</td> <td class="docx-publication-cell">1,72</td> <td class="docx-publication-cell">2,88</td> <td class="docx-publication-cell">3,25</td> <td class="docx-publication-cell">!,5 - 2</td> <td class="docx-publication-cell">1,7</td> </tr> <tr> <td class="docx-publication-cell">2013 дек.</td> <td class="docx-publication-cell">0,07</td> <td class="docx-publication-cell">0,09</td> <td class="docx-publication-cell">0,69</td> <td class="docx-publication-cell">2,90</td> <td class="docx-publication-cell">3,89</td> <td class="docx-publication-cell">3,25</td> <td class="docx-publication-cell">1,5 - 2</td> <td class="docx-publication-cell">1,5</td> </tr> <tr> <td class="docx-publication-cell">2014 дек.</td> <td class="docx-publication-cell">0,04</td> <td class="docx-publication-cell">0,11</td> <td class="docx-publication-cell">1,06</td> <td class="docx-publication-cell">2,21</td> <td class="docx-publication-cell">2,83</td> <td class="docx-publication-cell">3,25</td> <td class="docx-publication-cell">1,5 - 2</td> <td class="docx-publication-cell">0,8</td> </tr> </tbody> </table>

Примечание. * - усредненные данные; ** - среднегодовые индексы потребительских цен.

Источник: Economic Report of the President 2015. p.395, 405.

Теперь обратимся к не столь очевидным эффектам. Низкие ставки процента по банковским вкладам и краткосрочным гособлигациям, которые были меньше показателей инфляции, фактически образовали механизм дефляционного налога на все общество - на счета и сбережения населения, средства институциональных инвесторов, текущие и депозитные счета корпораций. Главным бенефициаром этого налога выступало государство - обесценение текущих счетов и срочных вкладов толкало инвесторов покупать средне- и долгосрочные гособлигации, которые, по крайней мере, обеспечивали сохранность вложенных средств. Но определенную выгоду получал и бизнес, поскольку эти же механизмы стимулировали инвесторов вкладывать средства в его активы в поисках выгодных вложений. Отметим, что выраженная в процентах доходность вложений в первоклассные акции составляла в период 2008-2014 гг. примерно 4,5 - 5% в год, что очевидно превышало темпы инфляции. В условиях кризиса и последующего вялого развития экономики в отмеченный период некоторая часть поступивших в экономику денег устремилась на рынок ценных бумаг, что вызвало неестественно активный рост курсов акций и биржевых индексов. Как только режим оживления экономики в 2014-2015 гг. приобрел черты устойчивого процесса, появилось немало публикаций, предрекающих близкий крах перегретого рынка акций. [1] Однако, силы экономического роста все-таки взяли верх, и сигналы тревоги остались на бумаге.

Крупным и эффективным эмиссионным инфляционным налогом стала политика нагнетания денег в экономику путем выкупа облигаций. Нами уже отмечалось, что эта политика ФРС представляет собой способ дублирования средств, однажды потраченных на приобретение государственных облигаций и обязательств, обеспеченных ипотеками. Красивое название "количественное смягчение" было призвано придать благородное звучание простому печатанию денег и отвлечь внимание от его налоговой сути.

Рассматривая данный эмиссионный инфляционный налог, следует, в первую очередь, отметить его эффективность как средства финансовой политики - деньги от его применения получаются немедленно, при отсутствии сложного механизма администрирования. Важное свойство данного налога - его всеобщий характер, поскольку обесценение денег в результате этого налога затрагивает всех участников хозяйственной жизни, включая заграничных держателей долларовых активов и участников операций с долларами. [7] При этом процесс обесценения происходит постепенно, в то время как средства от налога поступают немедленно. Эмиссионный налог вынуждает всех участников хозяйственной жизни внести свой вклад в формирование фонда денежных ресурсов. Главным бенефициаром этого налога в США стал американский бизнес - ради стимулирования его активности были созданы доступные фонды средств на счетах банков при низком уровне процентных ставок. Конечно, значительную выгоду получило и государство от перехода пятой части государственного долга на баланс центрального банка и соответствующего уменьшения реального бремени его обслуживания.

Конечным эффектом, отражающим обесценение денежной единицы за счет применения эмиссионного налога, должно стать снижение курса национальной валюты, но поскольку на курс валюты одновременно влияет несколько противоречивых факторов, этот эффект может оказаться неочевидным, что также действует в пользу привлекательности данного вида налога.

Тем не менее, распространение практики низких ставок процента и количественного смягчения, когда в 2014 г. в нее включились ЕЦБ и Банк Японии, вызвало волну публикаций об опасности валютных войн. [8]

В реальности политика количественного смягчения не оказала заметного понижательного воздействия на курс доллара, и это во многом послужило оправданием данной политики. Во-первых, в условиях функционирования кредитных денег, на самом деле никто точно не знает, сколько денег необходимо и достаточно в каждый данный момент для нормальной работы экономики. Центробанки фактически регулируют количество денег скорее интуитивно, действуя наощупь, даже, когда используют эконометрические модели своих исследовательских подразделений. Они ориентируются, в первую очередь, на поведение показателя инфляции. Преобладающее значение темпов инфляции в США ниже 2% в год на протяжении всего периода 2008-2014 гг. могло служить индикатором того, что политика количественного смягчения не нарушила стабильности экономики и системы денежного хозяйства страны.

В краткосрочном плане сильным фактором влияния на курс доллара стало поведение мировых цен на нефть. Зависимость этих двух экономических величин оказалась настолько сильной и очевидной, что в ходе ее обсуждения даже не возникло вопроса: как же поведение валюты высоко развитой, лидирующей в мировой экономике страны оказалось столь зависимым от изменений цены одного товара, пусть даже стратегического?

Здесь придется обратиться к специфике структуры платежного баланса США. По современной методологии МВФ платежный баланс состоит из двух блоков: текущих операций и блока международного движения капитала, включая официальные резервы. В платежном балансе США оба блока формируются под воздействием рыночных сил и уравновешивают друг друга. Поскольку каждый блок состоит из множества операций, образующих соотношение поступлений и платежей, в результате их взаимодействия образуется равновесный курс доллара, который трудно покачнуть путем изменения какой-либо из многих операций, потому что каждая из них формируется под влиянием мировой конкуренции. В этой обстановке нарушителем равновесия выступает мировая цена на нефть, изменения которой приводят в движение большие массы долларов и сдвигают курс американской валюты. Нетрудно проиллюстрировать механизм этого влияния. Современное потребление нефти в мире составляет округленно 90 млн. баррелей в день. Примерно половина этого объема поступает по линии экспорта и продается за доллары. Пусть это будет 50 млн. баррелей. Тогда, при цене 50 долл./барр. в мир ежедневно поступает 50 долл. х 50 млн. = 2500 млн. долл., а при цене 100 долл. это будет уже 5 млрд. долларов. Прибавим еще дополнительное влияние цены на газ, и мы увидим, что столь заметные изменения количества долларов, поступающих в мировой оборот, конечно, влияют на его курс.

С учетом изложенного, становится понятно, что понижательный цикл мировой цены на нефть с осени 2008 г. до весны 2016 г. стал фактором повышения курса доллара в мировом валютном обороте.

В этом месте следует сделать оговорку. Когда речь идет об усилении позиций доллара или их ослаблении, следует принимать во внимание, что все это понятия относительные. Если ставится задача, оценить положение доллара сугубо во внутренней экономике США, следует выявить, насколько за указанный период выросли цены в стране как фактор обесценения доллара, и сопоставить их с показателем роста зарплат, прибылей и других доходов, выступающих фактором его укрепления. К сожалению, некоторые экономисты принимают во внимание только рост цен, и на этой основе выдвигают тезис о перманентном обесценении доллара.

Положение денежной единицы в мировой экономике характеризуется курсом ее обмена на другие валюты. Применительно к доллару, целесообразно рассматривать его курс к евро как второй мировой валюте, представляющей объединенную европейскую экономику, сопоставимую по величине с американской. Но тогда следует принять во внимание также действие факторов в зоне евро, влияющих на положение этой валюты. За период 2008-2015 гг. страны зоны евро развивались нестабильно, они переживали спад в ходе мирового финансово-экономического кризиса, затем в ряде стран развернулись долговые кризисы, негативно повлиявшие на положение всей зоны евро. Не вдаваясь в детали, можно утверждать, что экономическое и финансовое положение в зоне евро было сложным, и оно в целом негативно повлияло на положение евро. В конечном итоге курс доллара к евро, который в начале 2008 г. составлял 1,45, к началу 2016 г. составил 1,14. Как характеризовать это положение? Со стороны доллара отмечается его укрепление, но насколько оно произошло за счет роста курса доллара, а насколько - за счет падения курса евро, неизвестно. Можно считать, что доллар обесценивался вследствие отмеченных выше причин, но евро обесценивалось еще сильнее вследствие негативных процессов в ЕС. Может быть, снижение мировых цен на нефть перевесило своим позитивным влиянием на курс доллара действие факторов в сторону его обесценения. Что-то одно утверждать невозможно - нужны обширные и трудоемкие специальные исследования, но ясно, что действие всех отмеченных противоречивых факторов имело место.

С большой долей уверенности можно считать, что обесценение доллара вследствие антикризисной и стимулирующей финансовой и кредитно-денежной политики США было компенсировано в превосходящей мере снижением курса евро вследствие негативных экономических и финансовых процессов, а также понижением мировых цен на нефть на протяжении периода с осени 2008 г. до весны 2016 г. Если это так, можно ли считать, что творцам кредитно-денежной политики США повезло в том, что неизбежное негативное влияние отмеченных мероприятий на положение доллара в сторону его обесценения было компенсировано его укреплением за счет снижения мировых цен на нефть, а в мировой валютной сфере - было компенсировано падением курса евро? Можно ли предполагать, что американские деятели сознательно учитывали влияние противодействующих факторов, принимая решения о проведении очередного количественного смягчения? Изучение этих вопросов может стать предметом интересного научного исследования.

Рассматривая угрозы позициям доллара, нельзя обойти вниманием проблему восхождения китайского юаня, претендующего в обозримом будущем на роль мировой валюты. Прежде всего, следует отметить, что усиление мировых позиций юаня является естественным следствием наращивания силы и прогрессивных изменений в экономике Китая и его экспорте. Китай в 2014 г. практически сравнялся с США по величине ВВП, рассчитанной по ППС, а по абсолютной величине экспорта уже опередил мирового лидера. Опираясь на достигнутые за годы реформ результаты в экономике страны, в последние годы Китай предпринял ряд организационных мер для продвижения своей валюты в мировой оборот. К этим мерам относится, в первую очередь, заключение Китаем соглашений за последние 10 лет о взаимном использовании в расчетах национальных валют с более чем двумя десятками стран. Безусловно, эти соглашения представляют собой важный шаг на пути продвижения юаня к положению мировой валюты. Нередко при упоминании об этих мерах с некоторыми нотками удовлетворения отмечается, что таким образом участники этих соглашений освобождаются от применения доллара в своих расчетах и, соответственно - от зависимости от американской валюты. Следует учитывать, что это не совсем так. Зависимость от доллара остается, поскольку применение в расчетах юаня и взаимодействующих с ним валют происходит на основе их курсов к доллару, то есть доллар остается для них эталоном стоимости, а их взаимный курс выступает производным от их курса к доллару.

Другим важным шагом на пути юаня к мировой валюте стало решение МВФ осенью 2015 г. о его включении в корзину валют, на основе которой исчисляется СДР. Хотя это решение практически не влияет на операции с валютами в мировом обороте, оно имеет значение как формальный жест признания важности юаня в международных валютных отношениях. Можно спорить о значении этого шага, как и вообще - о значении СДР в современной мировой валютной системе, но он остается заметной вехой на пути юаня к положению мировой валюты.

При включении юаня в состав СДР эксперты МВФ провели мероприятие таким образом, что доля доллара в корзине не изменилась, а "подвинуться" пришлось другим валютам, по большей части - евро), [9] однако очевидно, что по ходу процессов, происходящих в мировой экономике, неизбежно будет происходить перераспределение ролей ныне действующих мировых валют. При этом аналитики в США с тревогой ожидают сокращения доли доллара в мировых валютных операциях.

В мировых торговых расчетах, проходящих через систему SWIFT, на долю юаня уже в августе 2015 г. приходилось 2,79% (больше иены = 2,76%), и он уступал только доллару, евро и фунту стерлингов. Особенно активное использование юаня в международных расчетах происходит в отношениях Китая с окружающими странами АТР. [10] Дальнейшее продвижение юаня к положению полноценной мировой валюты зависит, вместе с экономическим прогрессом страны, от распространения сферы его применения на свободные операции с международным движением капитала. Это непосредственно связано с необходимостью значительного расширения объема привлекательных для иностранных инвесторов финансовых активов, выраженных в юанях, что может быть реализовано только вместе с большими структурными сдвигами в экономике страны. Необходимо также устранение границ между китайским национальным и мировым финансовым рынком. И конечно, потребуется провозглашение Китаем юаня свободно обратимой валютой со свободно колеблющимся обменным курсом. Все эти события предстоят в обозримом будущем. [11]

В США нагнетание страхов по поводу растущего финансового потенциала Китая стало в последние годы распространенным явлением. Излюбленный прием - предположение о возможности неожиданного предъявления к оплате больших пакетов государственных облигаций США. Несколько лет назад в США даже проводились секретные учения на тему возможной мировой финансовой войны, в которых одной из вводных была представлена возможная продажа Китаем большой массы гособлигаций США и закупки золота, встретившая, однако, критические усмешки некоторых специалистов. [12]

Здесь надо признать, что, будучи держателем крупнейшего пакета американских казначейских облигаций (примерно 1300 млрд. долл. в начале 2016 г., почти столько же только у Японии), Китай ставит США в определенную зависимость от своего поведения в этом вопросе. Но следует принимать во внимание и оборотную сторону этой проблемы - зависимость Китая от положения доллара, образующего значительную часть не только его международных резервов, но и активов его банков. Не надо забывать, что долларовые накопления, счет которых идет на триллионы, представляют собой национальные сбережения Китая, образованные благодаря активу торгового баланса и другим результатам многотрудных усилий. На этом фоне смешно звучат предположения о том, что Китай, чтобы "насолить" США, может предъявить эти активы к оплате или выбросить большую их массу на мировой рынок для продажи, чтобы потратить выручку на покупку золота.

Во-первых, досрочно предъявить гособлигации США к оплате невозможно, так как это не предусмотрено условиями их выпуска, а, покупая облигации, инвестор соглашается тем самым с этими условиями. Можно продать эти облигации на мировом рынке, но предложение большой массы таких облигаций будет означать обрушение их рыночной цены и соответствующие финансовые потери для продавца. Что касается США, то они только выиграли бы от обесценения их долговых обязательств, буде оно случится не по их вине. Надо иметь очень серьезные претензии к США, чтобы решиться на подобные меры. Думается, Китай не рассматривает обесценение национальных накоплений как подходящее средство для усиления своих позиций в коллизиях с США, даже при возникновении таких коллизий.

Что действительно может заставить Китай прибегнуть к продаже долларовых активов из международных резервов или ресурсов банков - это потребность в ликвидных средствах для поддержки банковской системы, переживающей серьезные трудности. Эту возможность финансовые эксперты в наше время рассматривают как довольно вероятную. Но проблема состоит в том, чтобы провести такие продажи долларовых активов столь искусно, чтобы не вызвать падения их цены. [13] Характерно, что проведенная 11 августа 2015г. девальвация юаня на 1,9% вызвала тревогу в мировой финансовой сфере, что свидетельствует о том, насколько мир уже сегодня вынужден считаться с поведением китайской валюты.

В целом, китайско-американские финансовые отношения, вследствие возникшей взаимозависимости сторон в этом вопросе, следует рассматривать, как весьма щекотливую проблему, при обращении с которой каждой стороне приходится проявлять осторожность и осмотрительность, не допуская резких движений.

Примечательно, что в некотором роде уроком в этом вопросе стало неожиданное заявление Саудовской Аравии в марте 2016 г. о возможной распродаже имеющихся у нее долларовых активов на 950 млрд. долл., если конгресс США примет закон, позволяющий вести судебные дела на предмет причастности Саудовской Аравии к терактам 11 сентября 2001 г. [14] То есть, Саудовская Аравия угрожала обесценить в знак протеста свои финансовые накопления. Характерно, что мировые финансовые рынки практически никак не отреагировали на это заявление, не обнаружив в нем угрозы стабильности. В течение нескольких дней интерес в мире к этому заявлению иссяк.

Отдельного рассмотрения заслуживает вопрос, насколько представляет угрозу для положения доллара проводимая Китаем в последние годы политика наращивания централизованных запасов золота. В США существует целый ряд аналитиков, скорее всего, связанных с золотодобывающими компаниями, которые время от времени пугают обывателя растущими золотыми запасами Китая как основой будущей экспансии юаня и призывают американцев покупать золото, чтобы защитить свои финансовые интересы от предстоящего снижения мирового значения доллара. [15]

Что же означает на самом деле накопление золота Китаем? Сразу следует отметить, что Китай окружает эту проблему секретностью, и все суждения можно делать на основе публикаций западных аналитиков. Отсчет идет от величины централизованных запасов золота в 2009 г. в размере 1054 тонн, о которой было официальное сообщение. Все данные после этой даты представляют собой оценки. В аналитических публикациях отмечается, что Китай совсем не экспортирует золото, и, следовательно, все добытое и приобретенное по импорту золото накапливается в стране. Поскольку участники рынка золота достаточно осведомлены о возможностях и действиях каждого из них, можно полагать, что основанные на их сведениях оценки довольно близки к реальному положению дел.

Считается, что Китай, лидирующий в мировой добыче золота, добывает около 500 тонн золота в год, и всю эту продукцию скупает государство. Кроме того, в последние 5 лет Китай покупал на мировом рынке от 800 т до 1000 т золота в год. Если исходить из этих показателей, следует полагать, что к концу 2015 г. запасы золота в стране составили более 6 тысяч тонн. Напомним, что несколько лет назад в Китае гражданам разрешили владеть золотом, и население стало ежегодно приобретать сотни тонн золота. Есть и более высокие оценки количества золота в Китае.

Многие американские аналитики считают, что Китай наращивает свои запасы золота, чтобы со временем установить юань в качестве первоклассной мировой валюты, основательно обеспеченной золотом и соответственно прочной, в отличие от неустойчивых валют развитых стран.

Необходимо также принимать во внимание, что Китай,, примерно с 2011 г. перестал покупать большие массивы гособлигаций США, видимо, придя к решению о достаточности величины накопленных международных резервов, оцениваемых примерно в 4 трлн.долл. в наши дни. Однако проблема инвестирования средств, образованных положительным сальдо платежного баланса, осталась. Поэтому Китай теперь активно скупает не только золото, но и акции иностранных компаний, включая золотодобывающие, недвижимость в разных странах, месторождения природных ресурсов и другие экономические активы. Все это образует обеспечение юаня и его экономическую силу, позволяя ему со временем стать сильной мировой валютой. Какая же роль тогда отводится золоту в будущей судьбе юаня?

Следует прямо заявить, что современные запасы монетарного золота, как государственные, так и частные, представляют собой омертвление капитала. Возврата золота к выполнению роли денег не может иметь места, поскольку эта роль была оправданна в прошлом, но совершенно несовместима с современным механизмом ценообразования. В наше время, при быстро меняющихся условиях производства ни один товар не может служить эталоном стоимости, и, понимая это, ни один грамотный экономист не может выступать за возвращение золоту роли денег. Что касается использования золота в качестве финансового актива на мировом рынке желтого металла, то следует помнить, что само существование современного мирового рынка золота опирается на Вашингтонское соглашение по золоту от 1999 г., продлеваемое каждые 5 лет. Соглашение ограничивает государственные продажи всех его участников суммарной величиной 400 т в год, чтобы не обрушить частный мировой рынок золота. Это соглашение позволяет продолжать существовать мировой отрасли золотодобычи, дающей примерно 2500 тонн в год, и мировому рынку золота с его атрибутами, включая биржевую игру.

Рассматривая возможные варианты взаимодействия китайского юаня с золотом в обозримом будущем, с учетом изложенных соображений, следует полагать, что Китай не станет устанавливать официального золотого содержания юаня и режима его обратимости в золото. Эти устаревшие механизмы будут только мешать нормальному функционированию китайской валюты, как на национальном, так и на мировых рынках. Но ничто не мешает Китаю позволить иностранным инвесторам приобретать золото на юани, возможно, при соблюдении каких-либо специфических правил, и это будет означать, что юань обеспечен золотом формально и на практике.

При таком повороте дела, доверие к юаню будет существенно повышено. Китай учитывает живучесть существующего в мире тяготения к золоту как вещественному символу богатства и благополучия. Почтение к золоту сохраняется и в деловом мире, и в среде политиков и в кругах общественных деятелей. То и дело выдвигаются проекты возвращения золоту денежных функций в том или ином виде как средству укрепления национальных валют и мировой валютной системы. Борьба с этими предрассудками остается дорогим и малоперспективным предприятием, на которое мало охотников.

Иное дело - использовать предрассудки для подкрепления реальной силы китайской валюты, которую она набирает по мере роста экономики страны. Экономическим наполнением китайского юаня выступает все многообразие товаров, услуг, финансовых активов и всех других ценностей, которыми Китай уже располагает сегодня. Их количество и качество будут нарастать по мере его дальнейшего развития. Однако объяснять это всем в мире, кто будет иметь дело с юанем, хлопотно и ненадежно. Проще будет провозгласить, что юань обеспечен золотом. Это как в рекламном деле - обращение к древним инстинктам, в данном случае к инстинкту богатства, олицетворяемого с золотом - проще и надежнее, чем убеждение посредством множества аргументов.

Опираясь на изложенные соображения, можно полагать, что скупая золото, Китай покупает будущее доверие к юаню. Тогда следует признать, что это оправданная плата. Такие инвестиции в доверие к юаню эффективнее, чем инвестиции в разъяснительную работу об экономическом наполнении китайской валюты. В сознании многих мировых партнеров Китая обеспеченность юаня золотом в любой форме станет выступать, как гарантия качества и надежности китайской валюты и ответом на все сомнения. Памятуя, что золото не подвержено никакой порче, следует исходить из того, что создание его запасов не сильно отягощает экономику и может оказаться оправданным при неких чрезвычайных обстоятельствах или при появлении открытия, позволяющего использовать его в новых видах продукции.

Потеснит ли юань, опирающийся на экономический прогресс и подкрепленный золотом, доллар США в мировом валютном обороте? На этот вопрос следует ответить положительно, но этого не следует бояться. Если доллар сумеет сохранить свою силу как валюта, обеспеченная, кроме всего прочего, передовыми товарами и услугами, научными достижениями и передовыми технологиями, он надолго останется первым среди сильных, как это случилось с экономикой США вследствие восстановления и укрепления экономик ряда стран Западной Европы и Японии после второй мировой войны. Конечно, уменьшение доли в мировом распределении экономического и валютного потенциала неизбежно при появлении и усилении позиции нового участника дележа, но это полностью искупается ростом объема самого объекта распределения, в результате чего каждому достается больше в абсолютном выражении. По этим соображениям соперничество доллара с растущим юанем будет происходить главным образом по линии сохранения и укрепления роли экономики США как мирового экономического лидера, в первую очередь, в области научно-технического прогресса, мирового финансового центра и мощного узла мировых интеграционных процессов.